Новый курс НБУ: зачем и куда

Одним из важных элементов экономической политики любого государства является политика монетарная.
Монетарной политикой обычно называют комплекс мер, который определяет валютный курс, количество денег в обороте, цену денег т.е. процентную ставку рефинансирования, по которой коммерческие банки берут кредиты у ЦБ, и в определенной степени уровень инфляции в стране.
При этом финансовые органы могу ставить различные цели.

Вот политика Азарова-Януковича была нацелена на удержание стабильного валютного курса т.е. постоянной цены по которой можно было купить или продать доллар. То, что такая политика имела и имеет своих адептов, нетрудно обнаружить и сегодня, например вот здесь - откуда видно, что г-н Охрименко как был так и остался пропагандистом азаровской политики.

То, что Гонтарева не стремится удерживать постоянный валютный курс, заметили, наверное все. Меньше внимание привлекло ее заявление о том, что после 14-го года, когда нужно было просто гасить пожар в банковской сфере, НБУ переходит к политике таргетирования инфляции.

Заглянув в Вики [1] , прочитаем:
Инфляционное таргетирование — комплекс монетарных мер, принимаемых государственными органами власти в целях контроля над уровнем инфляции в стране. Основной инструмент проведения денежно-кредитной политики по поддержанию запланированного уровня инфляции — манипулирование учетной процентной ставкой (ставкой рефинансирования). Так, повышение учетной ставки повышает депозитные ставки в коммерческих банках и увеличивает привлекательность сбережения денег, нежели траты. Понижение учетной ставки понижает депозитные ставки в коммерческих банках и уменьшает привлекательность сбережения денег.

Кроме того, повышение учетной ставки повышает уровень процентной ставки кредитования в банках и снижает уровень спроса на кредитование. Понижение учетной ставки позволяет кредитным организациям снизить уровень процентной ставки кредитования. Таким образом, происходит увеличение количества денег на руках у населения; соответственно, снижение учётной ставки повышает уровень инфляции. Повышение учетной ставки понижает уровень инфляции.

Заметим целевым объектом является уровень инфляции, а не валютный курс. Многим кажется, что это если не эквивалентные, то очень близкие вещи. Однако так происходит не всегда.

Вот на этом графике отчетливо видно, что курс в январе-феврале рос и достаточно уверенно рос, а в то же время Минэкономика зафиксировала дефляцию.

Можно спорить о том, насколько умело осуществлял свой курс НБУ и можно ли вообще таргетировать инфляцию, когда в экономике идет стремительный рост тарифов, но есть смысл объяснить, почему вообще был выбран подобный курс и какие основания объявить таргетирование инфляции основой монетарной политики. Тут нам поможет статья Юрия Городниченко, которую опубликовал еще летом.

Чтоб привнести конструктивность в дискуссию об обоснованности курса НБУ, мы рассмотрим недавний опыт других стран, которые использовали таргетирование инфляции и были зависимы от товарного экспорта, а именно: Чили (ввела таргетирование инфляции в 1991 году), Австралии (1994) и Канады (1991). Как и Украина, эти страны имели хронические проблемы с инфляцией перед тем, как прибегли к ее таргетированию.

График 1. Экспортный доход и цены на сырьевые товары

Рассмотрим график 1. Экспортный доход упомянутых трех стран и Украины значительно зависит от цен на сырье. Стремительный рост цен на энергию, сырье и металлы с 2001 по 2007 годы принес странам неожиданные прибыли. Когда же цены на сырье временно обвалились во время кризиса 2008 года, также упали и их экспортные доходы. Как только после кризиса цены на сырьевые товары восстановились, такую же тенденцию продемонстрировал и экспорт. В целом, все эти страны — Украина, Чили, Канада и Австралия — пережили значительные изменения, но политическая реакция на них была разной, и закономерно, что макроэкономические последствия тоже отличались.

График 2. Обменные курсы

График 2 показывает, что, невзирая на стремительный рост цен на металлы в 2001-2007 годах, Украина поддерживала фиксированный обменный курс. В отличие от гривны, валюта других стран значительно подорожала до начала кризиса 2008 года. Благодаря этому импортные товары подешевели в сравнении с отечественными, что повлекло стабилизирующий, охлаждающий эффект для экономик Чили, Канады и Австралии.

Неудивительно, что в Австралии, Канаде и в меньшей степени в Чили уровень инфляции был стабилен в течение отмеченного периода. Например, инфляция в Австралии и Канаде приближалась к целевому показателю 2% в год. В Украине же фиксированный обменный курс привел к двузначной инфляции. Следствием высокой инфляции в Украине стало подорожание гривны в реальном выражении. То есть реальный обменный курс упал. Степень реального подорожания гривны была сравнима с реальным подорожанием национальных валют Австралии, Канады и Чили, и, таким образом, окончательное влияние на экспорт (в долларах) было схожим во всех четырех странах (график 1). Ключевое отличие, однако, заключается в том, что в Украине эта коррекция произошла благодаря механизму высокой инфляции, тогда как в других странах — через номинальный обменный курс.

Как следствие, Канада, Чили и Австралия имели более-менее сбалансированные текущие счета – сумму, на которую экспорт превышал импорт – а в Украине, после существенного профицита по текущему счету в 2004 году, образовался его значительный дефицит (приблизительно 10% ВВП) в начале 2007-го. Из-за этого вопиющего дисбаланса Украина стала чрезвычайно уязвимой к паническим настроениям и оттоку капиталов во время кризиса 2008 года. Внезапное прекращение притока капитала в Украину и завышенный обменный курс заставили НБУ девальвировать гривну. Как результат, в противовес Чили, Канаде и Австралии, где рецессия была умеренной, Украина пережила катастрофический стагфляционный спад: ВВП просел на 15% в 2009 году, а инфляция превысила 20% в годовом выражении.

Показательно, что ни этот грустный урок, ни предыдущие уроки не научили украинских политиков, что это большая ошибка — удерживать фиксированный обменный курс при переменчивых условиях торговли и несостоятельности правительства в сфере обоснованной фискальной политики (например, в Украине был постоянный бюджетный дефицит). История повторилась в 2009-2013 годах: гривну зафиксировали на новом уровне, инфляция приблизилась к 10% в начале этого периода, реальный обменный курс вырос, временный профицит текущего счета был потерян, и к 2013 году дефицит текущего счета в Украине опять достиг 10%. Высшие должностные лица ставили себе в заслугу низкий уровень инфляции в 2012-2013 годах, хотя на самом деле это означало, что экономика не работает так, как следует. В действительности промышленное производство в Украине уменьшалось. Невзирая на ощутимую угрозу кризиса, номинальный обменный курс поддерживался за счет потери инвалютных резервов и ссуд из-за границы, что постфактум подняло цену девальвации: гривна опять стала уязвимой, а кризис неминуемым. Гривна должна была девальвироваться, и это было лишь вопросом времени.

По сравнению с Украиной, динамика Австралии, Чили и Канады в этот период была гораздо лучше. Таргетирование обеспечило низкий и стабильный уровень инфляции, а плавающий обменный курс — мягкое регулирование внутренних цен соизмеримо с ценами на импортные товары; рост производства был достаточно стабильным и высоким.

График 3. Сравнение Польши и Украины

Если эти страны кажутся слишком далекими, можно сравнить опыт Украины и Польши, которая использует таргетирование инфляции и гибкий обменный курс. График 3 показывает, что, невзирая на дефицит текущего счета (был мощный приток прямых иностранных инвестиций в Польшу), ее валюта подорожала в годы экономического роста. Кризис 2008 года в результате повлиял на темпы роста польской экономики очень умеренно, а инфляция осталась низкой и стабильной. В целом кризис не стал для Польши серьезным испытанием.

Если бы Украина воспользовалась опытом этих стран, она могла бы избежать большой макроэкономической нестабильности. В настоящее время НБУ перенимает лучшие практики ведущих центральных банков, пытаясь объединить таргетирование инфляции с режимом плавающего обменного курса. Переход к новому режиму, вероятно, может усложниться из-за неразвитости рынков, нестабильной фискальной ситуации, войны на востоке Украины и ряда других факторов. Однако польза от нового режима (только представьте, что Украину обошли большие кризисы в 2008-2009 и 2014-2015 годах), скорее всего, перевесит потери, связанные с временной нестабильностью. Возвращение же к фиксированному обменному курсу заведет страну в тупик. Похоже, что руководство НБУ понимает это и не станет возвращаться к режиму, уязвимому перед кризисами.

Очевидно, что Украине за одну ночь не стать Канадой, Австралией или даже Чили, но пример Польши должен вдохновлять. Перед тем, как ввести таргетирование инфляции и плавающий злотый в 1999 году, Польша страдала от многих макроэкономических проблем, свойственных нынешней Украине. А потом за считанные годы ей удалось достичь ощутимого прогресса в обеспечении макроэкономической стабильности.

Как оценить первый год новой политики НБУ? Можно ли вообще таргетировать инфляцию на фоне роста тарифов и неизбежной инфляции издержек? И при сохраняющемся влиянии крупного капитала на тарифы. воровства на таможне, продолжающегося целевого контроля над госпредприятиями и политической торговли контроля над финансовыми потоками?

Следует сказать, что Польша и Чили (Канаде и Австралии вообще молчим) все указанные выше болезни "экономики африканского типа" в основном давно преодолели, потому ожидать немедленных позитивных реакций было бы наверное излишне оптимистичным. Не говоря о том, что у нас президент-олигарх и его ближнее окружение тоже бизнесмены, а это означает периодические требования к НБУ "прислушаться" к тем или иным пожеланиям из президентского окружения или их бизнес-партнеров (по слухам, Гонтарева не стопроцентно, но достаточно успешно научилась сопротивляться таким рекомендациям, вплоть до прямых указаний советчикам сходить по известному всем адресу).

Тем не менее смена политики мне лично (я вполне понимаю скромность своей квалификации) кажется вполне современным - если бы такую смену проделал кабинет Азарова хотя бы в 12-м году, может Янукови сумел бы послать одного нацлидера в конце 13-го, подписать соглашение с ЕС и сохранить стабильность в стране. Потому что у него на счетах НБУ оказались бы намного бóльшие суммы, а сумма госдолга оказалась бы заметно меньшей.

Но это была бы совсем другая история

--------------------------------------------------
[1] Как показали данные соцопроса, только 3% украинцев полагают, что им полностью понятен смысл слов "таргетирование инфляции", еще 18% полагают, что "приблизительно понимают", а 79% вообще не представляют, о чем речь. Автор относит себя ко вторым 18%

http://trim-c.livejournal.com/955327.html

хорошоплохо (никто еще не проголосовал)
Loading...Loading...

Добавить комментарий

Ваш e-mail не будет опубликован.